Sustainability Due Diligence กับการซื้อ–ขายอาคารยุคใหม่: กลไกที่กำหนดมูลค่าและ Cap Rate

จักรพันธ์ ภวังคะรัตน์

Head of Property Management, JLL Thailand

เลขาธิการ สมาคมบริหารทรัพย์สินแห่งประเทศไทย

31 January 2026

การซื้อขายอาคารในอดีตอาจเริ่มจากคำถามเรื่องทำเล ค่าเช่า และสภาพโครงสร้างเป็นหลัก วันนี้กระบวนการตัดสินใจของนักลงทุนขยายออกไปไกลกว่านั้นอย่างมีนัยสำคัญ เพราะต้นทุนพลังงาน กฎหมายสิ่งแวดล้อม เป้าหมาย Net Zero ของผู้เช่ารายใหญ่ และแรงกดดันจากเงินทุน ESG กำลังกลายเป็นตัวแปรที่ชี้ชะตาความสามารถในการแข่งขันของทรัพย์สินในอีกหนึ่งหรือสองทศวรรษข้างหน้า ภายใต้บริบทใหม่นี้ Sustainability Due Diligence หรือ SDD จึงไม่ใช่รายงานเสริมในแฟ้มเอกสารของดีล หากแต่เป็นหนึ่งในเครื่องมือหลักที่กำหนดว่าทรัพย์สินนั้นควรถูกซื้อในราคาเท่าใด ควรถือต่อหรือไม่ และควรวางกลยุทธ์ปรับปรุงอย่างไรหลังการโอนกรรมสิทธิ์

1) Sustainability Due Diligence คืออะไร และบอกอะไรกับนักลงทุน

Sustainability Due Diligence คือกระบวนการตรวจสอบเชิงลึกด้านความยั่งยืนของอาคารก่อนทำธุรกรรม โดยมุ่งประเมินความเสี่ยงด้านสิ่งแวดล้อม ประสิทธิภาพการใช้พลังงานและน้ำ ความพร้อมต่อกฎหมายในอนาคต รวมถึงศักยภาพในการลดคาร์บอนและการเข้าถึงแหล่งเงินทุนสีเขียว รายงาน SDD ที่มีคุณภาพจะไม่หยุดอยู่ที่การให้ความเห็นเชิงคุณภาพว่าระบบ “ดี” หรือ “ล้าสมัย” หากแต่ต้องแปลงข้อมูลทางวิศวกรรมให้กลายเป็นตัวเลขที่เชื่อมโยงกับการเงิน เช่น ค่าใช้พลังงานต่อพื้นที่ อัตราการปล่อยคาร์บอนต่อปี อายุคงเหลือของระบบหลัก งบลงทุนที่ต้องใช้ในการรีโทรฟิต และความเสี่ยงด้านการปฏิบัติตามกฎหมายหรือมาตรฐานสากล

โดยโครงสร้าง SDD จะครอบคลุมทั้งมิติด้านสิ่งแวดล้อม เช่น ความเสี่ยงน้ำท่วม ดินปนเปื้อน การจัดการน้ำเสียและของเสีย มิติด้านพลังงานและคาร์บอน เช่น ประสิทธิภาพของ Chiller และ AHU ค่า Energy Use Intensity การมีหรือไม่มีระบบ Smart Metering และ BMS รวมถึงมิติด้านกฎหมายและ ESG ที่สะท้อนว่าอาคารจะสามารถดำเนินงานต่อไปได้โดยไม่สะดุดเมื่อข้อกำหนดภาครัฐและความคาดหวังของนักลงทุนเข้มข้นขึ้นในอนาคต

2) เหตุใดดีลซื้อ–ขายอาคารยุคนี้จึงต้องมี SDD

ในตลาดปัจจุบัน SDD ทำหน้าที่แปลงความไม่แน่นอนในอนาคตให้กลายเป็นข้อมูลที่ใช้ต่อรองได้ในวันนี้ เพราะหลายครั้งรายงานดังกล่าวเปิดเผยต้นทุนที่ยังไม่ปรากฏในงบการเงินของอาคาร เช่น ระบบ Chiller ที่เหลืออายุใช้งานเพียงไม่กี่ปี ค่าไฟต่อพื้นที่ที่สูงกว่าค่าเฉลี่ยตลาด หรือการไม่มี Roadmap ลดคาร์บอนซึ่งอาจทำให้อาคารเสียเปรียบในการดึงดูดผู้เช่าระดับองค์กรในอนาคตอันใกล้

ข้อมูลเหล่านี้มีผลต่อการกำหนดราคาซื้อขาย เงื่อนไขในสัญญา และโครงสร้างดีล ผู้ซื้ออาจใช้ SDD เป็นเหตุผลในการขอปรับราคา กำหนด escrow สำหรับงบลงทุนในอนาคต หรือขอให้ผู้ขายปรับปรุงระบบบางส่วนก่อนโอน ขณะที่ผู้ขายที่เตรียม SDD ไว้ล่วงหน้าและมีแผนปรับปรุงชัดเจนก็มักรักษาอำนาจต่อรองได้ดีกว่า เพราะสามารถอธิบายอนาคตของทรัพย์สินด้วยข้อมูลเชิงประจักษ์ ไม่ใช่เพียงคำอธิบายเชิงภาพลักษณ์

3) SDD มีผลต่อมูลค่าอาคารอย่างไร และสัมพันธ์กับ Cap Rate อย่างไร

การประเมินมูลค่าทรัพย์สินเชิงลงทุนตั้งอยู่บนสมการพื้นฐานคือ รายได้สุทธิจากการดำเนินงานหารด้วย Cap Rate SDD เข้าไปกระทบสมการนี้ทั้งสองฝั่ง หากรายงานพบว่าอาคารใช้พลังงานสูง ต้องมีค่าใช้จ่ายในการเดินระบบมาก หรือมีความเสี่ยงที่จะสูญเสียผู้เช่าที่ตั้งเป้า Net Zero รายได้สุทธิในอนาคตย่อมถูกมองว่ามีความผันผวนมากขึ้น นักลงทุนจะสะท้อนความไม่แน่นอนนี้ผ่านการคาดการณ์ NOI ที่ระมัดระวังกว่าเดิม

ในอีกด้านหนึ่ง SDD ยังมีผลต่อ Cap Rate โดยตรง เพราะเมื่อความเสี่ยงด้าน ESG และกฎหมายสูงขึ้น นักลงทุนจะต้องการผลตอบแทนที่สูงขึ้นเพื่อชดเชยความเสี่ยงนั้น Cap Rate ที่ขยับขึ้นเพียงไม่กี่สิบ basis points สามารถแปลเป็นมูลค่าทรัพย์สินที่ลดลงอย่างมีนัยสำคัญในดีลขนาดใหญ่ ขณะที่อาคารที่ผ่านการตรวจ SDD อย่างเข้มแข็ง มีข้อมูลพลังงานโปร่งใส มีแผนลดคาร์บอนระยะยาว และรักษาผู้เช่าระยะยาวได้ดี มักได้รับการยอมรับใน Cap Rate ที่นิ่งกว่า เพราะถูกมองว่ามีความเสี่ยงต่ำและพร้อมต่อการเปลี่ยนผ่านของตลาด

4) Sustainability Risk กับผลต่อกลยุทธ์การลงทุน

ในทางปฏิบัติ ผลลัพธ์ของ SDD ไม่ได้จำกัดอยู่แค่การปรับราคา หากยังสามารถเปลี่ยนโครงสร้างการลงทุนทั้งดีลได้ บางกรณีนักลงทุนตัดสินใจลดระยะเวลาการถือครองเพราะเห็นว่าต้องลงทุนด้าน ESG จำนวนมากในช่วงต้น ขณะที่บางดีลผู้ซื้อยอมจ่ายในราคาที่สูงกว่าเพราะเชื่อมั่นว่าทรัพย์สินมีศักยภาพด้านความยั่งยืนเพียงพอที่จะรักษาค่าเช่าและดึงดูดผู้เช่าระดับโลกได้ในระยะยาว สิ่งเหล่านี้สะท้อนว่า SDD กำลังกลายเป็นหนึ่งในตัวแปรเชิงกลยุทธ์ของการจัดพอร์ตอสังหาริมทรัพย์ ไม่ใช่เพียงขั้นตอนเชิงเทคนิคในช่วงปลายของกระบวนการซื้อขาย

5) กระบวนการทำ Sustainability Due Diligence ในการซื้อ–ขายจริงแบบครบวงจร

กระบวนการทำ SDD ที่ใช้ได้จริงในดีลจะเริ่มจากการกำหนดขอบเขตงานให้สอดคล้องกับลักษณะผู้ลงทุนและแผนถือครองของทรัพย์สิน เพราะกองทุนระยะยาว นักลงทุนรีโพสิชัน หรือผู้ซื้อเชิงกลยุทธ์จะให้ความสำคัญกับประเด็นไม่เหมือนกัน จากนั้นจึงเข้าสู่ขั้นตอนการรวบรวมเอกสารและข้อมูลย้อนหลังอย่างเป็นระบบ ทั้งบิลค่าสาธารณูปโภค ข้อมูลพื้นที่และรูปแบบการใช้งาน แบบระบบ MEP ประวัติการซ่อมบำรุง รายงาน BMS และใบอนุญาตด้านสิ่งแวดล้อม เพื่อสร้างภาพรวมก่อนลงพื้นที่จริง

เมื่อข้อมูลถูกกลั่นกรองแล้ว ทีม SDD จะทำ Desktop Review เพื่อหาความผิดปกติและตั้งสมมติฐาน เช่น ค่าไฟต่อพื้นที่สูงกว่าตลาดหรือไม่ รูปแบบการใช้พลังงานสอดคล้องกับเวลาการเปิดอาคารหรือเปล่า หรือมีแนวโน้มต้นทุนเพิ่มขึ้นโดยไม่สัมพันธ์กับ occupancy สิ่งเหล่านี้จะชี้เป้าว่าควรลงลึกตรวจระบบใดเป็นพิเศษ

ขั้นตอนการลงพื้นที่ตรวจสอบจะมุ่งดูทั้งสภาพอุปกรณ์และพฤติกรรมการเดินระบบจริง ตั้งแต่ Chiller Plant ห้องไฟฟ้า AHU ห้องปั๊ม ระบบน้ำ ไปจนถึงพื้นที่ส่วนกลาง พร้อมสนทนากับทีมปฏิบัติการเพื่อเข้าใจเหตุผลของ setpoint การเดินเครื่องช่วงโหลดต่ำ การ override ระบบ และการใช้ข้อมูลจากมิเตอร์ย่อย การตรวจภาคสนามยังมักเผยปัญหาที่ไม่ปรากฏในเอกสาร เช่น ฉนวนเสื่อม วาล์วค้าง หรือระบบควบคุมที่ไม่ได้ใช้งานเต็มประสิทธิภาพ

ข้อมูลจากภาคสนามจะถูกนำไปคำนวณสมรรถนะพลังงาน เช่น ค่า EUI ประสิทธิภาพ Chiller Plant การกระจายโหลดตามเวลา และนำไป benchmark กับอาคารประเภทเดียวกันในตลาดเดียวกัน เพื่อแปลผลเชิงการแข่งขัน ต่อจากนั้นคือการจัดทำ Carbon Baseline และวิเคราะห์เส้นทางลดคาร์บอนในทางปฏิบัติ พร้อมเชื่อมโยงกับงบลงทุนและช่วงเวลาที่ต้องดำเนินการ

ในขั้นตอนด้านกฎหมายและข้อกำหนด ทีมงานจะประเมินทั้งสถานะปัจจุบันและความเสี่ยงในอนาคต หากกฎเข้มขึ้นอาคารต้องลงทุนเพิ่มเติมเท่าไร รวมถึงความเสี่ยงเชิงกายภาพจากสภาพภูมิอากาศที่อาจเพิ่มต้นทุนการดำเนินงาน

สุดท้ายผลทั้งหมดจะถูกแปลเป็นภาษาการเงิน ไม่ว่าจะเป็นงบ Capex ระยะสั้นและระยะยาว โอกาสลด Opex ความเสี่ยงต่อ NOI และผลต่อ Cap Rate ในเชิง risk premium เพื่อใช้เป็นฐานในการต่อรองราคา กำหนดเงื่อนไขในสัญญา หรือปรับกลยุทธ์การลงทุนหลังการโอน

6) การเตรียมอาคารด้วยการทำ SDD ล่วงหน้าเพื่อรักษามูลค่า

เจ้าของอาคารจำนวนมากเริ่มเปลี่ยนจากการรอให้ผู้ซื้อมาตรวจเป็นการทำ SDD ล่วงหน้า เป้าหมายไม่ใช่เพียงการรู้จุดอ่อนของระบบ หากแต่คือการจัดการความเสี่ยงก่อนเข้าสู่ตลาดซื้อขาย การจัดทำ Carbon Baseline การเปรียบเทียบประสิทธิภาพพลังงานกับตลาด การวางแผนรีโทรฟิตระบบหลัก และการเตรียมข้อมูล ESG อย่างเป็นระบบ ล้วนช่วยลดโอกาสที่ทรัพย์สินจะถูก discount อย่างหนักในช่วงเจรจา

อาคารที่สามารถอธิบายอนาคตของตัวเองได้ด้วยข้อมูล SDD ที่ครบถ้วน มักเข้าสู่กระบวนการขายได้รวดเร็วกว่า และได้รับความเชื่อมั่นจากนักลงทุนมากกว่า เพราะผู้ซื้อไม่ได้มองเห็นแค่สภาพปัจจุบัน หากยังเห็นเส้นทางการเดินต่อในโลกที่กฎเกณฑ์ด้านพลังงานและคาร์บอนเข้มข้นขึ้นทุกปี

บทสรุป

Sustainability Due Diligence ไม่ใช่ต้นทุนส่วนเกินของการทำธุรกรรม หากเป็นเครื่องมือคุ้มกันมูลค่าทรัพย์สินในระยะยาว ในตลาดที่ผู้เช่าต้องการอาคารคาร์บอนต่ำ นักลงทุนให้ความสำคัญกับ ESG และกฎหมายสิ่งแวดล้อมมีแนวโน้มเข้มงวดขึ้นอย่างต่อเนื่อง อาคารที่รู้จักตัวเองผ่าน SDD และเตรียมพร้อมก่อนวันขาย ย่อมมีโอกาสรักษาราคา อำนาจต่อรอง และความสามารถในการแข่งขันได้ดีกว่าในทุกวัฏจักรตลาด